医药和周期行业“超级明星股”剖析

• 　　在《红周刊》第8期杂志上,笔者甄选了13只大消费、医药和周期行业的“超级明星股”,并就大消费行业中的“超级明星股”做了重点分析,本周笔者将继续探讨医药行业和周期行业投资逻辑,通过重点分析其中7只“超级明星股”的历史表现,来预测其未来的投资机会。

  　　中医药、创新药“明星股”的投资逻辑

  　　医药是牛股辈出的行业。在笔者看来,医药行业的投资逻辑和消费行业比较相似,区别在于:消费更接近于可选,医药更接近于必选。由于医药的必选性,国家对医药行业的管理比消费行业要更深一层。这种“深”过去主要表现在设置了较高的进入门槛,最近主要表现在对产品价格的管控。设置进入门槛,有利于医药企业形成竞争壁垒;但医药集中采购的实施,又打破了这种壁垒。今后,医药行业仍然有投资机会,但这种机会不再是群体性机会,对仿制药生产企业来说,好日子似乎到头了;但对创新药研发、生产企业来说,机会与风险并存。

  　　作为创新药龙头,恒瑞医药是医药行业中当之无愧的“超级明星股”。从笔者统计数据来看,上市以来,截至25日收盘(后复权),恒瑞医药年复利27.15%。也许有投资者会疑惑恒瑞医药为什么总能先行一步?在笔者看来,这是因为公司有一个“懂行”的大佬——董事长孙飘扬,他曾经带领恒瑞医药四次转型升级。第一步,从生产普通红药水,转型生产仿制药(me-too,me-better);第二步,带领恒瑞进入麻醉药生产,这是个竞争不强且毛利率较高的细分行业,给恒瑞医药带来稳定现金流,有利于恒瑞对创新药研发的高投入;第三步,从单一仿制到仿、创结合(me-best);第四步,建立靶向治疗药物研发平台,直接与国际上的医药大公司同台竞争(me-first)。从这个角度来看,恒瑞医药是中国医药行业中的翘楚,值得长期跟踪、关注。

  　　但同时,我们也要认真对待恒瑞医药高估值问题。2018年,恒瑞医药股价最高83.29元/股,总市值3067亿,静态估值大约95倍,动态估值76倍。这个估值让笔者想起了2007年的万科A,房地产行业发展正劲,万科作为房地产龙头,市场也曾给予70倍的高估值,但后来的结果怎样呢?在2007年高位买入万科的股民,一直到2016年才能解套。恒瑞医药会不会步万科A后尘,用十年的增长来还2018年高估值的账呢?这其中的答案还需要投资者自己来斟酌。

  　　中药被称为“中华瑰宝”,中药企业发展的特点是“减量提价”。传统中药业,有较深的护城河,享有定价权,可以通过提价来增加营业收入。本文笔者重点探讨的“超级明星股”为片仔癀和云南白药。根据笔者统计数据,片仔癀年复利25.73%;云南白药年复利22.98%。对比分析可以发现,两家中药企业都拥有国家绝密配方,都有令人艳羡的金字招牌。祖宗留下来的绝密配方和国家的保护,加上金字招牌,形成其护城河。有护城河的企业不仅能赚钱,而且能反复赚钱,还能阻止别人仿效赚钱,就像巴菲特所谓的持有长期经济特许权牌照。

  　　云南白药在祖宗留下的遗产基础上很“拼”:一是拼研发,在传统白药的基础上研发出了一系列产品:云南白药气雾剂,弥补了云南白药粉剂的不足;云南白药创可贴,“有药好的更快些”,打败美国强生的创可贴“邦迪”;云南白药牙膏已成为牙膏中的奢侈品,打败一系列国际品牌。二是拼营销,云南白药把广告打到中央电视台黄金时段。片仔癀虽然也有系列产品,却不能取得云南白药系列产品的成就,鲜有单品能成为爆品;片仔癀也有牙膏,但远不如云南白药牙膏的市场占有率以及品牌影响力。

  　　但为何更“拼”的云南白药,年复利反而比片仔癀低2.75%呢?笔者认为,这主要因为两块牌照的含金量不同,导致两家企业的定价权不同。2018年半年度财报数据显示:片仔癀工业产品的毛利率是80%,云南白药只有67%。另外,传统云南白药只有一味药“三七”,主要用于活血和跌打损伤,这方面可替代的中药、西药并不少,因此传统云南白药的市场是萎缩的,盈利能力是下降的。片仔癀由“三七”、“蛇胆”、“牛黄”、“麝香”四味药组成,主要用于肿瘤的预防、治疗及辅助治疗,市场潜在需求很大,这方面可以替代的药很少,因此掌握了更大的话语权——增量、提价,这个优势是传统云南白药没有的。

  　　时间是保守本分周期股的朋友

  　　对比笔者从大消费、医药和周期股挑选出的13只个股年复利数据来看,周期股总体涨幅不如消费、医药行业。比如中国平安的年复利仅10%;招商银行也只有16.66%;中信证券略高为21.1%,万科A为21.22%。但中信证券复利略高的原因,是其发行时间2003年刚好是股市低迷的阶段,发行价低;万科A为21.22%,原因在于踏上了中国经济的脉搏。