科伦药业深度报告系列之一:川宁业绩大放异彩,营养输液大有可为

• 大输液绝对龙头,产品结构持续优化
  
      公司继续推进产品软塑化进程,秉承安全输液的理念,调整产品结构。产品结构的优化增厚了公司业绩,2018年上半年,公司输液产品实现营收47.02亿元,同比增长48.25%。公司目前销售额较大的输液品种主要为基础输液(氯化钠、葡萄糖等)、营养型输液(氨基酸、丙氨酰谷氨酰胺、脂肪乳氨基酸等)和治疗型输液(奥硝唑、溴己新等)。公司输液种类和包材形式近年来持续优化,触角已经在向肠外营养制剂延伸,公司自2017年以来,获批了6款肠外营养输液(5款为首仿),其中4款为三腔袋产品,2款为双室袋产品。这块市场目前主要被外企占据,公司作为首仿,也专门成立了营养输液销售条线,我们认为在进口替代的大背景下,营养输液能够成为公司输液业务新的增长点。
  
      抗生素全产业链布局完成,川宁上半年业绩超预期
  
      公司上市初期制定三发战略,其中第二发为通过对水、煤炭、农副产品等优质自然资源的创新性开发和利用,构建中间体、原料药到制剂的抗生素全产业链竞争优势,最终掌握抗生素的全球话语权。抗生素全产业链业务核心项目川宁生物2018年1月通过环保验收,2018年4月全面满产,公司正式解决了抗生素中间体这个世界性的环保难题。同时,公司为了不断提高竞争力,川宁持续加强高端人才引进,推进精益生产,三条生产线的生产水平和产品质量得到稳步提升,成本大幅度下降,基本实现满产满销。2018年上半年川宁实现收入16.45亿元,净利润3.50亿元。我们认为拥有“环保”、“成本”两大优势的川宁,将会充分受益于供给侧改革所带来的产能出清,此块业务将会为公司发展其他业务提供长期持续的现金流保障。
  
      仿创结合战略合理,创新业务成果丰硕
  
      公司第三发动机--创新业务,通过研发体系的建设和多元化技术创新,对优质仿制药、创新型小分子药物、新型给药系统和生物技术药物等高技术内涵药物进行研发,积累企业基业长青的终极驱动力量。公司坚持以仿制驱动创新,以创新驱动未来的研发思路,围绕全球和中国未满足的临床需求、疾病新靶点和新技术进展,全面推进面向中国和全球市场的仿制和创新产品线布局,并重点关注全球颠覆性创新、突破性治疗药物、重大疾病里程碑式新靶点药物的研究。截止2018年9月27日,公司已有在研项目约440项;约340项仿制药物(其中一致性评价113项)、约20项NDDS、41项创新小分子药物、37项生物大分子药物;其中,获批临床41项,待批生产38项。年初至今,公司创新药物申报临床1项,获得CFDA创新药物临床批件5项,获得FDA创新药物临床批件1项,仿制药物申报生产16项,获批生产11 项。创新ADC项目在中美同期启动临床试验研究,标志着科伦的临床研究正式走向国际。
  
      制剂出口业务稳步推进,打破公司输液业务天花板
  
      海外注册方面:今年上半年在俄罗斯,公司已有1个抗肿瘤小水针完成注册,2个抗肿瘤产品正在注册中,2个抗肿瘤产品已启动注册;8月3日,公司获得日本PMDA颁发的GMP符合性报告,成为中国首家通过日本GMP认证的本土输液企业;今年上半年开展尼日利亚等12个国家/地区共计50个项目的注册工作。海外销售方面:今年上半年公司治疗性输液已在哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦和俄罗斯实现销售,销售规模约0.84亿元;原料药及中间体实现销售1.91亿元。
  
      盈利预测与投资评级
  
      公司为输液龙头,川宁基地满产,研发成果丰硕。我们认为公司战略清晰,2018-2019年业绩有川宁做支撑,3年之后有新增60个左右的仿制药做支撑,5年之后有创新药做支撑。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为13.13亿元、17.43亿元、24.67亿元,EPS分别为0.91元、1.21元、1.71元,当前股价对应PE分别为29X、22X、15X,给予公司2018年35-40倍估值,对应目标股价为31.85-36.40元,上调公司评级至“买入”。
  
      风险提示:药品招标降价的风险;抗生素中间体竞争恶化的风险;药品获批进度低于预期的风险。